目前国有企业改革进入深水区，国有资产存量盘活、推进市场化改革成为东北国企改革的核心，管资本思想的颁布为国有资产存量盘活提供了路径，即通过市场化平台，在进步壮大资本市场的过程中增强国有资本活力、提高效益，证券化成为各地国企改革的要紧目的之一。

东北区域作为老工业基地，国有企业比重举足轻重，计划体制在经过30多年改革后仍然盘根错节，因此，东北区域更应该借助证券化工具进一步破除计划经济思想，在更大范围内增强经济的市场活力。

1、研究背景

作为近30年最伟大的金融技术革新工具之一，资产证券化的创造应用为世界经济兴盛做出了巨大的贡献，在风险隔离、活跃市场、刺激经济等方面发挥了巨大有哪些用途，自2005年开始，中国在借鉴欧美资产证券化应用的基础上开始了基于自己国情设计的资产证券化试点。但，自2008年美国次贷危机爆发以来，为了防止市场波动、进一步知道风险分布，处于试点阶段的中国资产证券化事业遭到终止，直到2013年，企业资产证券化才重新开放试点。试点开始以来，资产证券化商品出现了爆炸式增长，足以看到中国金融市场对资产证券化的庞大需要。由表1可以看到，中国的资产证券化事业迎来了重大的进步机会期。

面临筹资途径狭窄、筹资本钱高企困局的中国企业亟需在资产证券化范围找到更有效率的筹资方法。同样，国内商业银行信贷资产证券化和企业资产证券化试点主要集中分布于东北沿海城市，特别是北上广等实体经济发达、金融市场活跃的地区。而新时期，东北区域的经济活力一直处于低迷状况。相比于国内平均30%的国企证券化水平，东北区域紧急落后，仅有10%左右（表2、图二）。可以看到东北区域在国企改革中，借助资产证券化工具盘活国有存量资产有着巨大的进步潜力。

而此时，东北区域经济因为计划经济体系顽固、国有经济比重大、经济活力不足等问题面临着前所未有些下滑危机，经济增长水平位列全国倒数。而推进东北区域经济活力复苏的要紧内容之一便是国企改革与市场化平台更有力的融合。楼继伟（2016）觉得，资本市场的不断健全，可以让产权归属关系伴随资本市场本身权责明确的特征得到明确的鉴别，以达到产权的明晰和保值增值等目的。在笔者看来，东北区域也有条件通过资产证券化工具的运用有力推进国有经济与市场平台的结合，推进东北区域市场经济更健全的进步。

2、资产证券化原理和意义

资产证券化工具是把原本不容易流动的资产转换为可流通的证券，通过对有收入的资产进行现金流分割与重组技术，将原始资产的风险和收益分割、重组，从而达成将风险分散给那些吸收风险的市场参与者，而收益也分配给出价最高的市场参与者，由此提升金融市场的筹资效率。

一般情况下，企业资产证券化筹资的完成需要多个市场主体的配合，一般包含以下步骤：
1、由发起人确定可证券化资产的范围并组成资产池；2、由自己或者第三方出资设立SPV（特别目的载体）；3、SPV承接发起人所真实供应的可证券化资产；4、增级信用机构为资产池资产担保增级；5、信用评级机构出具评级报告；6.承销人向投资者发行资产支持证券（ABS）；7、承销人将发行收入扣除承销费后交与SPV，由SPV支付所接收的证券化资产价款；8、SPV 机构对资产池进行运营并将资产运营产生的现金流作为投资本息支付给购买证券化商品的投资者。

由此可以看到，资产证券化的推行需要多个层面的体系建设和广泛的市场主体参与，对于活跃资本买卖市场有着要紧意义。而其中增级机构、评级机构、SPV等市场主体对于金融市场进步更是有着要紧的意义。毫无疑问，通过逐步推行资产证券化，可以更好地发挥资本市场应有些集资和资源配置功能，深化投资体制改革，拓宽筹资途径，有益于促进国民经济的持续平稳发展。

同时，资产证券化的完成仅需有资产有稳定的现金流即可展开工作，不像运作公司上市那样程序复杂，在国有企业整体上市率较低的东北区域有非常大的可运用价值，非上市国企只须拥有稳定的现金流就能在资产隔离、增级、评级之后形成可供应资产证券化商品，盘活存量资产改变企业营运管理水平和投资运营效率。资产证券化工具对东北区域有非常高的实践价值。

资产证券化工具的基本原理并不难理解，但运用这项工具却需要一系列的规范安排和封控举措，它所涉及的多种市场主体和多样的买卖机制正是活跃金融市场、盘活不流动资产、减少筹资本钱、拓宽投筹资途径的有力工具。因此，在完成国有企业股份制改革和公司制改革、打造起基本的信息披露规范和股权规范之后，东北区域应当在市场化改革中更进一步，突破目前国企改革瓶颈，借助资产证券化工具激起经济活力。

3、东北区域拓展资产证券化的条件

由上文可知，要通过金融机制改革推行资产证券化需要东北区域展开广泛的政策体系建设和国企示范，引导民营资本、活跃市场买卖，因此国有企业改革范围需要要首当其冲。东北区域也正处在需要加强市场化改革力度的改革机会期和经济下行重压持续加强的改革紧迫期。同时，无论在微观基础还是宏观体制层面，东北区域都已经初步拥有了拓展资产证券化筹资的基础。

（一）微观基础条件拥有

1、国有企业经营者参与资产证券化的欲望和动力持续增强

国家发改委东北振兴司在2007年的报告中指出，东北区域国有企业改制已经基本完成，改制面达90%以上，在“产权明晰、政企分开、权责明确、管理科学”的现代企业规范改革目的的指导下，东北区域大多数国有企业都打造了公司制运营机制，历经多年的市场化运营实践，国企管理者已经对市场环境有了深刻的理解，对风险、筹资与市场角逐的认识也日益增强。可以说，面对国有企业筹资困局和很多拥有稳定现金流的不可流动存量资产，东北区域国有企业营运管理者对于盘活存量资产、减少财务风险有着较强的欲望和动力。而正是这种情况才使得东北拥有很多资产证券化筹资潜在发起人，可以成为推行资产证券化好的微观基础。 2、东北国有企业可证券化资产体量不断增大

评估一项资产能否被证券化，主要看其是不是有稳定且成肯定规模的现金流入。东北区域庞大的国有经济体量中包括了很多的拥有稳定现金流的不可变现资产，通过资产证券化工具将这类不可流动资产证券化，就能在不增加负债的状况下为国有企业提供运营资金。除此之外，SPV（特殊目的机构）对国有企业证券化资产进行代管经营还可以提高项目运营效率，最后改变国有企业的资产负债结构，有益于盘活国有企业存量资产。

目前东北国有企业可证券化资产种类主要包含稳定的应收账款和存货资产，这类现金流主要源于收费性基础设施、贸易应收款与其他优质存量资产，由表3、四和图3、四的数据可以看到，这类资产的流量相对稳定且有保障。同时，在2008年国家扩大内需十万亿计划颁布后，东北区域基础设施建设和工业投资水平有了明显的提高，从数据图中也可以看到东北国有控股企业的应收账款净额和存货水平在过去十年处于上升形态，可资产证券化资产存量基础深厚，有益于东北国有企业推行资产证券化筹资。

3、资产证券化市场初具规模

如表一所示，2013年以来资产证券化商品发行数目相较过去有了巨大的突破，发行数目和发行规模都非常可观，资产证券化买卖市场已经拥有了肯定规模。同时伴随2005年以来资产证券化试点阶段的深入和发行规模的扩大，主承销商、律师、会计师、评级机构、信托机构、评估机构、登记推广托管机构等专业机构数目也不断增加，专业人才的数目和素质也得到了很大地提升。东北区域应当借助资产证券化市场的进步，逐步培育符合自己特征资产证券化模式，并参与到资产证券化市场建设中。

（二）宏观环境逐步健全

1、市场化改革愈加健全

近年来，东北区域对投筹资体制的改革不断加快，在社会主义市场经济体系基本打造的背景下，东北区域对国有经济的股份制、公司制改革也基本完成，计划经济运行机制进一步降低，政府对经济的干涉动力和干涉方法得到了有效的削弱。总体来看，东北区域的市场化运营机制体制已经基本完成。

2、法律环境愈加完备

改革开放以来，国内在经济、金融、投资等范围的法律体系不健全的情况得到了很大地改变，为信贷资产证券化和企业资产证券化业务的拓展构筑了必要的法律框架。
2001 年 10 月颁布推行的《信托法》规定了信托财产的独立性，即既不是委托人、也不是受托人，因而它不被作为委托人或受托人的破产资产而被清算。这能够帮助达成企业资产证券化筹资中证券化资产“破产隔离”的需要，使国内基本拥有了设立 SPV 的法律环境。
2006 年 1 月开始推行的《证券法》第二条新增：“在中国境内，股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券的发行和买卖，适用本法；本法未规定的，适用《中国公司法》和其他法律、行政法规的规定。……证券衍生品种发行、买卖的管理方法，由国务院根据本法的原则规定。”由此，资产担保证券 ABS 的发行、买卖有法可依。这就为东北区域国有企业以资产存量盘活为目的的资产证券化买卖需要提供了有章可循、规范运作的法律依据。

3、政策层面对资产证券化的支持仍将继续

2005-08年，中国公开发行28只资产证券化商品。
2008-11年，受全球金融风暴冲击，资产证券化做为一种衍生金融商品，业务停滞。
2012年适应金融深化趋势，重新启动，三大主管部门（银监会、证监会、银行间买卖商协会）密集发布《公告》、《引导》。

2012年5月，央行、银监会、财政部发布《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事情的公告》，提到“鼓励…经清理合规的地方政府筹资平台公司贷款，拓展信贷资产证券化”；2013年3月，证监会发布《证券公司资产证券化业务管理规定》，实务性非常强的列明了各种可证券化的基础资产形态，为提升流动性，还开放了广泛的买卖场合（交易平台、大宗平台、OTC），并允许证券化商品做质押回购标的。
2013年7月，国务院的“金10条”，关于资产证券化有关内容提到了，“要扩大银行不好的贷款自主核销权限”、“增加小微企业信贷资金来源，逐步推进信贷资产证券化常规化进步”。

进入2015年之后，国内信贷资产证券化范围有两件影响重大的事件发生：一是银监会开办资产证券化业务资格审批，获得资格后不需要第三审批，通过备案就能发行新的资产证券化商品，由此使得信贷资产证券化商品发行时间由40个工作日缩短到15个工作日；二是2015年5月1日，由李克强主持召开的以盘活存量资本为主题的国务院常务决定，新增5000亿元信贷资产证券化试点规模，并提出继续健全规范、简化程序，鼓励一次注册、自主分期发行；规范信息披露，支持证券化商品在交易平台上市买卖。可以看到，政策层面将来对资产证券化的支持力度将不断增强，可以为东北区域盘活存量资产提供有力支撑。

4、风险提示和总结

2015年底，吉林银行业不好的贷款余额563亿元，同比增加58亿元，不好的率虽然比年初降低0.29个百分点，但仍然处于3.68%的高位。黑龙江银行业去年末的不好的贷款率为3.6%，虽与三季度持平，但比年初已经降低了0.2个百分点。较高的不好的贷款风险在经过资产证券化处置之后只不过发生了风险转移，但并不会消除风险因子的客观存在，一旦监管和市场风险爆发，仍将会给经济进步带来肯定的潜在风险。

同时，资产证券化过程中面临的一系列风险更不由于微宏观环境的改变而消失，相反，市场化条件下由证券化各参与主体的博弈所产生的多重风险仍将存在。而作为资产证券化工具进步时间依旧非常短的中国，所面临的规范风险、法律风险、会计风险、投机风险仍应引起投资者的足够看重。

当然，作为处置流动性较弱的资产的一项金融革新工具，资产证券化在国内的产生和买卖量不断突破新高就说明了市场对它的认同。资产证券化工具仍可以作为辅助目前金融改革、改变投筹资环境的要紧工具不断健全进步。